在NMPA、医保局的连环组合拳之下，创新药生态悄然发生改变，新的投资逻辑已然开启。
在行业依然面临高度不确定性的2023年，先声药业作为老牌药企，提前布局创新，交出了一份优异的成绩单，不仅在上半年创新药业务收入占比攀升至71.4%，更是在最近的欧洲肿瘤内科学会（ESMO）中携10项研究惊艳亮相，创新转型成效显著。
从股价角度，在市场情绪不佳的大环境下，先声药业的股价表现也算稳健，10月以来筑底反弹，大幅领先大盘。那么，在全行业向创新转型的浪潮中，先声药业为何能先行一步？
图表一：公司股价走势图
数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截止2023年10月25日
新挑战，新机遇
从政策端看，顶层设计支持源头创新，鼓励行业良性发展。对创新药企而言，这些政策既是挑战也是机遇，拼真正创新实力的时代正在来临。
8月25日，国常会通过的《医药工业高质量发展行动计划（2023-2025年）》指出：“要着眼医药研发创新难度大、周期长、投入高的特点，给予全链条支持，鼓励和引导龙头医药企业发展壮大，提高产业集中度和市场竞争力。”
与此同时，药监局发布《药品附条件批准上市申请审评审批工作程序（试行）（修订稿征求意见稿）》（下称“《意见稿》”），指明提高附条件批准门槛，避免创新药过度内卷。
结合以上两条政策来看，一方面，顶层鼓励研发真正解决患者临床需求的国产原创药物，。对于具备先发优势的企业而言，政策的变动将会帮助其在一定程度上摆脱同质化研发带来的内耗困扰，还能进一步放大其药物的商业价值。另一方面，鼓励提升医药行业的产业集中度，增强国内龙头药企国内乃至国际的竞争力，头部创新药企有望受益。
迎风而上，新征程
实际上，先声药业已经率先抓住创新药发展的浪潮，在许多药企还在纠结于fast follow时刻就率先迈出BIC/FIC的步伐，通过“聚焦更有效，坚持差异化”的研发策略，成为老牌药企创新转型biopharma的经典案例。如今，先声药业更是迈向打造可持续增长动能的新征程。
从收入端上来看，先声药业收入增长迅速，创新药占比再创新高。
2023上半年公司营业收入33.79亿元，同比增长25.2%。其中，创新药销售收入已经达到24.13亿元，占全部收入71.4%。相比于2022年底的65.3%继续提升。目前，公司已进入商业化阶段的创新药扩充至六款（恩度(R)、艾得辛(R)、先必新(R)、恩维达(R)、科赛拉(R)、先诺欣(R)），此外先必新(R)舌下片新药上市申请（NDA）获受理。
从利润端上来看，毛利稳健增长，经营性盈利能力持续提升。
2023上半年公司毛利25.61亿元，同比增长19.6%。受益于投资组合公允价值变动收益11.49亿元以及处置附属公司收益7.89亿元，2023上半年公司归母净利润22.75亿元，同比增长3466.2%；每股盈利0.87元。
从业务板块表现上来看，先声药业在肿瘤和自免领域收入快速增长。
根据公告数据显示，2023上半年，公司神经系统领域收入10.6亿元，占总收入的31.2%。肿瘤领域收入7.8亿元，同比增长34.8%，占总收入的23.2%。自免领域收入6.6亿元，同比增长30%，占总收入的19.5%。此外，其他领域收入约8.8亿元，同比增长63%，占总收入的26.1%。
图表二：营业收入（图左）与创新药收入占比（图右）
数据来源：公司资料，格隆汇整理
除了加速推进商业化产品外，公司研发管线不断充盈，为后续业绩增长提供强劲动力。
截至2023年6月30日，公司共计拥有创新药研发管线超60项，新增NDA三项，新增临床前候选化合物（PCC）分子三项，新分子IND获批三项，达成首例患者入组/首次人体试验（FPI/FIH）五项，达成末例患者入组（LPI）六项，临床项目入组受试者超640例。
值得注意的是，近期在创新药投资行业风向标的ESMO大会上，先声药业的创新实力也获得国际认可，有望为业绩提供重要催化剂，未来增长潜力十足。
近日，先声药业旗下的先声再明在2023年ESMO大会上共计披露10项研究项目临床数据，不仅包含已经上市创新药的相关数据，同时也披露了临床在研项目的最新进展。其中包括恩维达的5项壁报、科赛拉2项壁报、恩度1项壁报、苏维西塔单抗3项壁报、SIM0235的1项壁报以及SIM0272的1项壁报。
对外合作上，先声抓住新形式下的机会窗口，加大BD合作力度。针对早期管线（临床前以及临床I期试验），公司深刻理解疾病生物学机制，选择风险和代价可控的高潜力资产，并将视野放至全球权益。而针对后期管线（临床II/III期以及NDA），公司则选取具有差异化优势并且拥有高商业化价值的资产（销售峰值超15亿元）进行布局。
小结
回到最初的问题，先声药业为何能先行一步。
从行业政策角度上来看，虽然政策密集出台，为创新药行业带来更高的要求。但拨开迷雾看底层逻辑，那就是一场去泡沫化，腾笼换鸟的过程。而在这个过程中，只有拥有自我造血功能并且后续不乏创新想象力的创新药企才能破茧成蝶，脱颖而出。
从基本面来看，仅上市三年的先声药业，创新转型速度非常快。一方面商业化产品已推进至6款，且都在细分行业中位列前茅，甚至是FIC/BIC水平，自我造血能力非常足，可以稳定穿越周期。另一方面，公司通过自研+BD的双轮驱动，不断下注爆款产品，估值也有望随之提升。据披露，在不包括先诺欣的收入贡献下，预计到2025年公司创新药收入年复合增长率约20%，可持续的稳健增长发展姿态在创新药赛道实属难得。
从估值角度来看，先声药业当下拥有强大的估值吸引力。公司业务稳健发展，但上市以来公司估值基本维持在200亿港元附近，并没有伴随企业发展而提高。随着多项重磅里程碑事件下为公司业绩提供重要催化剂，公司估值也有望得以重塑，后期发展值得期待。